将人民币发行转换为“国债锚”是不可行的

依靠央行购买国债实质上是通过增加货币供应量来刺激短期总需求。这在目前既没有必要,也不可行,也不能解决目前中国经济的重大长期矛盾。 中国人民银行和财政部的话题最近突然火了起来。原因可能是财政部财政部国库支付中心副主任郭方明在“2019年债券市场投资论坛”上表示,政府债券的功能应在2019年扩大,并准备研究如何将政府债券与中国人民银行的货币政策操作联系起来,扩大政府债券在货币政策操作中的使用。推进政府债券货币政策机制作为公开市场操作主要工具的实施,完善政府债券收益率曲线利率传导机制,强化政府债券作为基准金融资产的作用,使政府债券达到准货币效果。 就我个人而言,我理解这段话更多的是理论上的讨论,但不知何故,这段话被媒体夸大了,甚至被解释为“中国的货币发行应该以外汇而不是政府债务为锚”,这多少有些令人费解。 目前,以政府债券为锚的人民币发行机制既不必要也不可行。 你怎么理解财政部官员的讲话?我认为,中国人民银行推进利率市场化改革的任务没有得到市场的充分重视。财政和货币政策的协调更有可能通过加强政府债券在货币市场的应用来实现。中国外汇贡献的下降与中国人民银行货币政策框架向基于价格的监管转变是一致的。 此外,人民币纳入特别提款权货币篮子后,国际货币基金组织正式采用中国中央结算公司(China central clearing corporation)编制的3个月期国债收益率作为纳入特别提款权利率计算的人民币代表利率。财政部官员也多次表示,将完善短期国债发行机制,提高国债收益率作为金融市场定价基准的作用。 让我们来看看中国人民银行资产侧的结构,如图1所示。从这个图中,我们可以看到几个特征。首先,从2001年开始,中国人民银行根据套期保值外汇贡献发行货币。 这一时间点符合中国加入世贸组织后迅速的经济发展和贸易顺差。 第二,2015年“8·11”外汇改革后,外汇份额开始下降。为了弥补外汇短缺,中国人民银行通过形成各种银行债权和资产的货币政策工具,引入了基础货币。 第三,中国人民银行通过将资金投入银行债权资产,熟悉传销、PSL、OMO等工具,但这些操作都需要合格的抵押品。 虽然合格担保品的范围已经扩大到包括小微企业债券、低等级信用债券等风险资产,但主要是政府债券、政策性金融债券等“政府信用债券”。 因此,即使有必要说人民币发行已经转向“国债锚”,笔者认为这一问题可能是政府从三年前就已经尝试过了,目前货币投放机制没有任何实质性的变化。 第四,中国人民银行直接持有的政府债券规模一直很低。唯一显著增长的一年是2007年。 财政部于2007年发行了1.55万亿元特别国债,向中投公司注入资金。特别国债最终由中国人民银行持有。 我们应该注意到,甚至在2001年之前,当时中国的外汇非常少,中国人民银行并没有持有大量的中国政府债券。 对中国人民银行过去20年资产结构变化的简要回顾表明,中国人民银行在过去20年中从未有过持有大量政府债券的习惯。 我想第一个原因可能是在上世纪90年代,中央政府相对困难,直接向中央银行透支,引发了剧烈的通货膨胀。 因此,在随后的宏观调控中,中国从未有过中国人民银行直接持有国债的习惯,这相当于老领导制定的规则。 第二个原因是,虽然主管部门已经注意到二级市场流动性差的问题,并正在逐步实施相应的政策,但中国国债二级市场交易仍然不活跃。 作者用债券的年交易量除以股票来衡量交易活动。 2018年,簿记国债活动为1.38,国债发行活动为4.26。国债交易活动远低于国债发行活动。 我猜原因可能是国债具有免税效应,所以它主要被投资机构用来购买和持有,尤其是商业银行和保险公司等主要机构投资者。 这意味着,即使中国人民银行想在二级市场购买债券,它也可能买不到足够的债券 我们将再次审视主要发达国家央行的资产负债表结构。 然而,应该指出,自2008年次贷危机以来,主要发达国家的中央银行采取了非常规货币政策。 因此,我们调查的重点是2008年之前的运营。 2008年之前,美联储资产方面的主要资产是美国国债 如果我们同时观察美联储的债务方面,我们会发现美联储的主要债务是美元现金。 换句话说,在2008年之前,美联储主要依靠美国国债发行美元纸币,即以美国国家信用支持美元纸币 2008年之前,美联储债务方面的准备金存款非常少。 日本银行的结构类似 作者研究了美国和日本央行的资产负债表。可以看出,2008年,两国央行持有的资产主要是国债。持有美国国债的主要目的是为现金发行提供支持。 美国和日本之所以有这样的结构,是因为美国和日本的存款准备金率相对较低,欧洲央行的存款准备金率也很低。英国、加拿大、澳大利亚和其他国家的央行干脆取消了存款准备金率。 这意味着这些国家的银行不需要持有大量多余的储备基金,而是试图最大化每一分钱的价值。 此时,央行主要通过调节货币市场利率来影响银行的信贷投放。 这与中国的信用体系大不相同。 中国商业银行的存款准备金率仍然很高。在当前外汇流入甚至净流出大幅下降的背景下,中国人民银行的首要任务是继续降低存款准备金率。 在过去一年左右的时间里,中国人民银行继续推动降低标准,以取代多边基金,这是一种“整改” 在存款准备金率没有下降到一定水平的情况下,中国人民银行不需要购买国债投入长期货币。 其次,中国人民银行在二级市场购买债券,这与直接在一级市场购买债券或直接从金融机构透支基本相同。 因此,无论如何实施,一个经济体的中央银行购买大量政府债券的先决条件应该是该经济体有严格的财政纪律。 目前,我国地方政府隐性债务尚未清理,严格的财政纪律尚未完全建立。盲目学习西方央行持有政府债券的做法无异于为未来通胀风险埋下隐患。 第三,笔者理解财政部官员讲话的含义,即加强国债在货币市场的应用,即中央银行通过处理国债,特别是短期国债,更多的是通过公开市场运作的抵押品管理机制来调节短期货币市场的利率。 这不同于一些媒体对通过债务购买引入长期货币的解释,不能混淆。 第四,一个国家长期储蓄的形成基本上取决于外部储蓄。 当一个国家的外汇流入停止时,该国的长期储蓄也达到最高水平。这个问题在很大程度上受该国经济国际竞争力的影响,而国际竞争力又决定了货币的长期输送方式。 依靠央行购买国债实质上是通过增加货币供应量来刺激短期总需求,而这并不能解决长期问题。

未经允许不得转载:澳门威尼斯人注册网址多少 » 将人民币发行转换为“国债锚”是不可行的
分享到:
赞(0)

评论抢沙发

  • 昵称 (必填)
  • 邮箱 (必填)
  • 网址